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水泥价格与国债利率的背离
 

  曾经,水泥价格是利率债交易员的神器,水泥价格指数与10年期国债利率的走势有着十分友好的关系:

  在2018年6月之前,二者的相关性是良好的。在这样的图形教育下,“看水泥买利率”不失为简洁出色的策略,特别是在2016年四季度那一波急剧的牛转熊过程中,水泥价格指数无愧为优质的预警指标。二者关系背后的经济逻辑也是说得通的:均与宏观经济走势的相关度很高。看起来水泥价格指数作为高频变量可以较好地对利率起到提示作用。此外,这一结论的优点还在于,可以把信用投资和宏观利率很轻易地自下而上联系起来:时常向红狮、天瑞的老师们请教一下对下季度水泥价格的看法,就能获得比纯粹盯利率更好的方向感。

  想要更加精确地刻画其量化关系,用水泥价格拟合国债利率,不妨增加一些其他宏观指标+货币政策变量:例如用水泥价格指数、南华工业价格和利率互换三个指标来回归,效果是可以的:

  以上的拟合方程在一段时间以来的实战效果是相当凑合的,一切看上去像是那么回事,似乎利率的真理并不神秘。然而最近半年以来,对水泥指数有信仰的交易者一定会被抽的脸疼。正如上图,2018年下半年以来,水泥价格指数和国债利率之间出现了显著的背离:水泥价格一路向上,而国债利率则不断下行。

  历史数据不足够丰富,周期不够完整,有更多的因素没有被考量(例如去年以来“狭义紧、广义松”的货币环境在近5年内属于较特殊的局面,诸如此类,各种解释);

  只考虑第三个问题,琢磨一下水泥这个事物在过去一两年内发生了什么。不难发现,背后逻辑并非发生了根本的变化,而是应该换一种计量方式。具体而言,在供给侧改革之后,对商品价格的看待方式应该调整,应该将产量因素引入:

  如图,水泥产量是有季节因素的,每年都在四季波动。但明显可以看出,这几年来产量是处于明显的下行通道的。如果由信评来解释原因,大概可以包括以下几个:

  总之,量下来了。就“水泥价格对宏观经济的指向性”这一因素而言,同样的价格,生产1万吨和生产10万吨,意义是大不相同的。不妨猜测:并不是水泥价格指标没有效果了,而是应该将其计算方法推而广之,把产量因素考虑进去。按照这样的方式重新看一下水泥价格指数(价格指数*产量)与10年期国债利率的走势关系,如下图:

  最起码,方向一致了,本文开始那张图中的明显背离不见了。经产量调整后的价格指数,依然有助于预判国债利率走势。如果对南华工业指数也做类似的处理,或许上文所述的简洁的利率模型可以依然有效。

  到这里,似乎问题已经解决。但可笑的是,正当笔者打算放弃对水泥指数的迷信和已经不太管用的回归方程、并信誓旦旦地写下本文之时,利率市场出现了大幅的波动。如果按现在的波动再持续几天,貌似还是以前的方法更管用……


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